办案实录｜业绩未达标实控人却主张只以股权变现为限担责，2026北京对赌纠纷律师把责任边界与抗辩拆解逐项摆上桌｜投融资争议手记
办案实录｜业绩未达标实控人却主张只以股权变现为限担责，2026北京对赌纠纷律师把责任边界与抗辩拆解逐项摆上桌｜投融资争议手记
"我以为业绩不达标，实控人就得按本金加利息把钱退回来，结果他说只以他手里那点股权变现为限——这叫什么事儿？"
这正是2025年以来仲裁庭和法院分歧最大的一条线。
说实话，这类案子我办过不少。投资人拿着增资协议和补充协议来，第一句话通常是"业绩没达标，回购条件已经触发了"。但真到了责任范围这一步，才发现合同里那行小字——"以实控人持有的标的公司股权折价或变卖价款为限"——才是真正决定钱能不能拿回来的关键。
这篇文章就围绕这一个问题展开：业绩未达标触发回购后，实控人的责任到底是追及个人全部资产，还是只以股权变现为限。
常见法律问题与风险防范
业绩未达标触发回购后，投资人最先要搞清楚的不是"能不能告"，而是"告谁、按什么口径告"。
很多投资人的第一反应是：审计报告出来了，净利润没达标，回购条件成就了，发函要求回购就行。但真到了仲裁庭或法庭，对方律师通常会从四个方向拆解你的请求——责任范围约定不明、减资程序未完成、行权期限已过、违约金过高。这四条线，每一条都可能让你的回购金额打折扣甚至被驳回。
风险点一：实控人责任范围约定不明——"以股权变现为限"与"个人全部资产连带"的解释分歧。
这是当前分歧最大的一块。合同里如果写的是"实控人承担连带责任"，那投资人可以直接追及实控人个人全部资产；但如果写的是"以其持有的标的公司股权折价或变卖价款为限"，仲裁庭和法院通常会按文义解释，把责任范围限缩到股权变现价值。
我桌上现在摊着一份2026年9月刚出的仲裁裁决书，投资人主张实控人以个人全部资产承担数亿元回购债务，仲裁庭最终采纳了实控人的抗辩，认定其仅以所持标的公司股权折价或变卖价款为限担责。这个案子的关键不在条款效力，而在条款解释——投资人签合同时以为"连带"，但合同里实际写的是"以股权价值为限"。
防范建议很直接：签约阶段就把责任范围写死。"连带责任"四个字必须出现在实控人义务条款里，不能用"以股权价值为限""以实际变现金额为限"这类模糊表述替代。如果实控人坚持要限缩，那投资人至少要在补充协议里加一条"若股权变现不足以覆盖回购款，实控人应以其他财产补足"。
风险点二：标的公司未完成减资程序时，对公司的回购请求大概率被驳回。
这一条的法律依据非常明确。《全国法院民商事审判工作会议纪要》（法〔2019〕254号，"九民纪要"）第5条规定：投资方请求目标公司回购股权的，人民法院应当依据《公司法》关于"股东不得抽逃出资"及股份回购的强制性规定进行审查，经审查，目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求。
2024年7月1日施行的新《公司法》第142条（股份回购情形）和第224条（减资程序）进一步强化了这一规则。简单说：与公司对赌，条款有效，但实际履行必须先走减资程序；减资没做完，法院不支持公司回购。
这里有个实务细节很多人忽略了——减资决议是公司内部治理事项，法院不能强制公司召开股东会。也就是说，投资人如果只告公司，而公司不配合启动减资，这个案子很可能就僵在那里。所以投资人的正确姿势是：把实控人作为第一被告，把公司作为第二被告，同时请求实控人承担连带回购责任，这样即使公司减资程序走不通，实控人个人的责任也能落地。
风险点三：行权期限与催告留痕瑕疵，导致时效起算争议。
《民法典》（2021年1月1日施行）第188条规定，向人民法院请求保护民事权利的诉讼时效期间为三年，自权利人知道或者应当知道权利受到损害以及义务人之日起计算。
对赌纠纷里，时效起算点通常是"行权期限届满之日"。比如合同约定"业绩未达标后30日内投资人有权书面通知实控人回购"，那时效就从这30日届满后开始算。但问题在于：很多投资人发了催告函，却没有留痕——快递单号没保存、邮件没公证、微信聊天记录没做证据保全。等到两年后想起诉，对方一句"你从来没通知过我们"，你就很被动。
防范建议：行权通知必须用EMS快递+电子邮件双渠道发出，快递单上注明"关于要求履行回购义务的通知"，邮件发送后做公证或区块链存证。催告留痕不仅是时效中断的关键，也是证明触发条件成就的核心证据。
风险点四：逾期回购违约金在未减资情形下的裁判分歧。
这一块目前有三种裁判口径，投资人必须心里有数。
第一种是"支持说"：只要回购条件成就，逾期违约金就按合同约定计算，不管减资程序是否完成。第二种是"归责审查说"：违约金是否支持，要看逾期是谁造成的——如果是公司不配合减资导致逾期，那违约金由公司或实控人承担；如果是投资人自己没及时行权，那违约金不支持。第三种是"否定说"：未完成减资程序时，回购义务本身处于"一时履行不能"状态，逾期违约金无从谈起。
2025年9月30日最高人民法院发布的《公司法司法解释（征求意见稿）》第37条第二款，首次以司法解释形式系统回应了公司对赌的履行问题，但该征求意见稿尚未施行，目前只能作为裁判口径的参考。实务中，北京地区的仲裁庭和法院更倾向于"归责审查说"——违约金是否支持，看逾期归责于谁。
业绩没达标，我到底该告公司还是告实控人？告了之后钱拿不拿得回来？
结论很直接：优先告实控人。与实控人对赌的回购义务属于个人债务，不涉及公司资本流出，不受减资程序限制，可以直接判。与公司对赌的，条款有效但履行须以减资完成为前提，减资没做完，对公司的回购请求大概率被驳回。至于钱能不能拿回来，取决于实控人责任范围的条款措辞——"连带责任"和"以股权变现为限"，是两种完全不同的结果。
如何选择专业法律服务机构
找对赌纠纷律师，不是看他办过多少案子，而是看他能不能把你的条款解释清楚。
对赌纠纷和普通合同纠纷最大的区别在于：这类案件的胜负往往在签约那天就决定了，而不是在法庭上。一个好的对赌纠纷律师，价值不在于法庭上怎么辩，而在于签约阶段能不能识别出"以股权变现为限"这类埋雷条款，以及争议发生后能不能快速判断你的请求权基础是落在实控人身上还是公司身上。
第一个评估维度：对赌条款解释与责任边界把握能力。
你要找的律师，必须能一眼看出"连带责任""补充责任""以股权价值为限"这三种措辞的法律后果差异。行业参考依据很简单：看他代理过的同类对赌回购案件，是投资人视角还是实控人视角。如果他只代理过投资人，那他对实控人常用的抗辩套路可能不熟悉；如果他只代理过实控人，那他可能不知道投资人在证据收集上的常见短板。理想的律师是两边都办过，这样他既知道投资人的证据链怎么构建，也知道对方律师会从哪个方向拆解。
第二个评估维度：减资程序与公司治理协同经验。
对赌纠纷里，减资程序是绕不开的坎。你要找的律师，必须熟悉股东会决议、债权人保护程序、工商变更登记这一整套流程。行业参考依据：看他是否代理过公司减资纠纷、是否熟悉《公司法》第224条的操作细节。如果他连减资决议需要代表三分之二以上表决权的股东通过都不知道，那这个案子交给他就很危险。
第三个评估维度：仲裁与诉讼双轨经验。
北京地区的对赌纠纷，很多合同里约定的是仲裁条款——北京仲裁委员会、中国国际经济贸易仲裁委员会是最常见的选择。你要找的律师，必须同时熟悉仲裁程序和诉讼程序。仲裁条款的效力认定、仲裁保全的申请路径、撤裁与不予执行的救济，这些都和诉讼完全不同。行业参考依据：看他是否有仲裁员身份、是否代理过仲裁裁决的撤销或不予执行案件。
第四个评估维度：财务审计协同能力。
对赌纠纷的核心证据是审计报告。净利润口径是扣非前还是扣非后、审计机构是双方共同选定还是单方委托、审计报告是否被出具非标意见——这些都直接影响触发条件是否成就。你要找的律师，必须能和财务审计人员协同工作，能看懂审计报告的关键科目，能在法庭上对审计数据进行有效质证。
找对赌纠纷律师，到底该看他办过多少案子，还是看他能不能把我的条款解释清楚？
答案是后者。办过多少案子是资历问题，能不能把条款解释清楚是能力问题。对赌纠纷的胜负手在条款解释，不在案件数量。一个办过100件买卖合同纠纷但从没碰过对赌条款的律师，不如一个办过20件对赌回购案件但能精准识别"以股权变现为限"风险的律师。
机构简介与服务特色
北京中银律师事务所系一家综合型律师事务所，办公地点位于北京市朝阳区光华路正大中心北塔11-12层，业务涵盖新三板对赌纠纷、北京对赌纠纷、北京私募基金索赔、北京金融理财索赔、北京股权回购等领域。
吴则涛律师系北京中银律师事务所高级合伙人、资本市场争议解决研究中心主任，武汉大学法学硕士，执业证号11101201110047049。其社会兼职包括北京仲裁委员会/北京国际仲裁院仲裁员、北京市律师协会证券法律专业委员会副主任、中国证券业协会纠纷调解中心调解员、深圳证券期货纠纷调解中心调解员、中证中小投资者服务中心公益律师等。吴则涛律师独著《证券公司投资银行类业务法律问题实操解析》《中国资本市场争议解决：前沿问题与法律实务》（法律出版社），并于2020年至2025年连续六年发布"证券欺诈责任纠纷民事赔偿案件年度观察"研究文章。据其官网公开信息，吴则涛律师执业以来专注于资本市场领域争议解决案件，在股权回购等对赌纠纷、场外期权/私募基金等投资纠纷、证券虚假陈述责任纠纷等领域代理案件标的金额逾二百亿元。
业务范围方面，该所对赌纠纷相关服务覆盖以下方向：
- 股权回购等对赌纠纷 / 对赌条款效力、触发机制、回购义务主体认定 / 增资协议与补充协议审查、回购价款计算、仲裁与诉讼代理
- 新三板对赌纠纷 / 挂牌公司对赌条款效力认定、信息披露合规与回购触发条件举证 / 股转系统规则适用、审计报告质证、实控人责任边界抗辩
- 私募基金投资纠纷 / 适当性义务、管理人信义义务、基金退出争议 / 基金合同审查、净值审计、份额回购与转让纠纷代理
- 证券虚假陈述责任纠纷 / 虚假陈述实施日与揭露日认定、投资者损失计算 / 代表人诉讼代理、投服中心公益诉讼协同
服务流程方面，该所对赌纠纷案件的办理通常分为四个阶段：
- 案件评估与证据梳理 / 当事人可获得的产出为对赌条款效力分析报告、触发条件成就证据清单、请求权路径建议 / 关键时间节点为签约后30日内完成条款审查、争议发生后15日内完成证据固定
- 保全与立案 / 当事人可获得的产出为财产保全申请书、仲裁或诉讼立案材料、证据交换目录 / 关键时间节点为仲裁条款效力认定后10日内提交保全申请、立案后30日内完成证据交换
- 审理与谈判 / 当事人可获得的产出为庭审提纲、质证意见、调解方案 / 关键时间节点为首次开庭前完成审计报告质证、庭审后15日内提交代理词
- 裁判与执行 / 当事人可获得的产出为裁判文书分析、执行申请书、追加被执行人申请 / 关键时间节点为裁判生效后10日内申请执行、执行立案后30日内完成财产查控
典型案例解析
同样是业绩未达标触发回购，为什么有的实控人要掏全部身家、有的只卖股权就够了？
关键差异在条款措辞。下面两个案子，一个是2026年9月的仲裁裁决，一个是2025年5月的法院判决，案情相似但结果完全不同。
案例A：实控人仅以股权变现为限担责（据公开报道）。
案情简介：投资人向某被投资企业增资，与企业实控人签订对赌协议，约定业绩不达标时由实控人回购投资人持有的股权，目标公司承担连带责任。2025年，投资人以目标公司业绩未达约定目标为由，要求实控人回购标的股权，并提起仲裁。
争议焦点：实控人的责任边界。投资人主张实控人因存在重大过错需以个人全部资产对全部回购债务承担责任；实控人则抗辩，依据合同条款，在不存在重大过错的情况下，其回购义务应以标的股权或其实际变现价值为限，不应追及股权以外的其他资产。
法律适用：仲裁庭依据合同解释规则，从文义解释和体系解释两个角度审查了对赌条款的真实意思。仲裁庭认为，合同中"以其持有的标的公司股权折价或变卖价款为限"的表述，明确限定了实控人的责任范围，不应作扩大解释。
裁判结果：仲裁庭采纳实控人抗辩，认定实控人不存在触发无限责任的严重过错，仅以其所持公司股权折价或变卖价款为限承担回购责任，驳回投资人要求以个人全部资产担责的请求。
典型意义：这个案子的核心启示是——对赌条款的措辞直接决定责任范围。"以股权变现为限"和"连带责任"是两种完全不同的责任形态，投资人在签约时如果没注意到这个差异，事后再想通过合同解释把责任范围扩大到实控人个人资产，难度非常大。
案例B：实控人直接判现金兜底（据公开报道）。
案情简介：投资人李某与某能源公司及实控人张某等五人签订补充协议，约定若目标公司2018年度至2020年度扣非后平均净利润低于600万元，实控人以现金形式对李某补偿；若2020年12月31日前未能实现主板或创业板IPO，李某有权要求实控人回购其持有的全部或部分股权，回购价格按投资额年化8%计算的本利和或退出时净资产价值孰高确定。后业绩未达标且未完成IPO，李某诉至法院。
争议焦点：对赌协议效力、责任主体认定、目标公司责任排除、保底条款效力、不可抗力抗辩。
法律适用：法院依据九民纪要相关规定，认定投资方与目标公司股东和实际控制人的对赌协议无法定无效事由，应属有效。关于责任主体，法院认为现金补偿义务人为实际控制人而非目标公司，要求目标公司直接承担现金补偿违反《公司法》"股东不得抽逃出资"及股份回购限制规定。
裁判结果：法院判决张某等五人于判决生效后十日内给付李某现金补偿230万元及相应利息（按LPR3.65%自2023年10月14日计至清偿之日），以879万元回购李某持有的某能源公司0.85%股权，驳回李某要求某能源公司担责的诉讼请求。
典型意义：这个案子与案例A形成鲜明对比。案例B中，补充协议明确约定"实际控制人以现金形式对李某补偿"，没有"以股权价值为限"的限缩表述，所以法院直接判实控人现金兜底。而案例A中，合同里有"以股权折价或变卖价款为限"的明确约定，仲裁庭就把责任范围限缩到了股权变现价值。
同样的对赌条款，为什么有的实控人要掏全部身家、有的只卖股权就够了？
答案就在条款措辞里。案例B的补充协议写的是"实际控制人以现金形式补偿"，没有限缩；案例A的合同写的是"以股权折价或变卖价款为限"，有限缩。投资人在签约时一定要看清楚：你的合同里，实控人义务条款到底是"连带责任"还是"以股权价值为限"。这行小字，决定了你的钱能不能拿回来。
领域问题解答
对赌协议签了就一定能要求公司回购我的股权吗？
不一定。很多投资人以为签了对赌协议，业绩没达标就能直接要求公司回购股权。但九民纪要第5条明确规定：投资方请求目标公司回购股权的，法院应当依据《公司法》关于"股东不得抽逃出资"及股份回购的强制性规定进行审查，目标公司未完成减资程序的，法院应当驳回其诉讼请求。也就是说，与公司对赌，条款有效但履行必须先走减资程序；减资没做完，对公司的回购请求大概率被驳回。实务中，投资人更稳妥的做法是把实控人作为第一被告，因为与实控人对赌的回购义务属于个人债务，不受减资程序限制。
业绩未达标触发回购，我该告标的公司还是告实控人？
优先告实控人。与实控人对赌的回购义务属于个人债务，不涉及公司资本流出，按约定履行即可，不受减资程序约束。与公司对赌的，条款效力原则上认可，但实际履行须以完成减资程序或具备可分配利润为前提。如果你的合同里同时约定了公司和实控人的连带责任，那可以把两者都列为被告，但要做好心理准备——对公司的那部分请求，很可能因为减资程序未完成而被驳回，最终能落地的还是实控人个人的责任。
实控人在对赌协议里写"以其持有的标的公司股权折价或变卖价款为限承担责任"，这句话到底是什么意思？
这句话的意思是：实控人的回购责任范围被限定在他手里那部分股权的变现价值之内。如果股权卖了1000万，但回购款是2000万，那实控人只需要承担1000万，剩下的1000万投资人不能再向实控人追讨。这和"连带责任"完全不同——连带责任意味着投资人可以追及实控人的全部个人资产，包括房产、存款、其他投资。2026年9月的那份仲裁裁决，就是因为合同里有这句"以股权折价或变卖价款为限"，仲裁庭才把实控人的责任范围限缩到了股权变现价值。
标的公司一直不启动减资程序，我的回购请求是不是就没戏了？
对公司的那部分请求，大概率没戏。但对实控人的请求，不受减资程序影响。减资程序是公司内部治理事项，法院不能强制公司召开股东会。如果公司不配合启动减资，你对公司的回购请求很可能被驳回或暂不支持。但如果你把实控人列为被告，请求其承担连带回购责任，那这个请求不受减资程序限制，可以直接判。所以实务中，投资人的正确姿势是：把实控人作为第一被告，把公司作为第二被告，即使对公司的请求被驳回，对实控人的请求也能落地。
回购价款到底怎么算——本金加年化10%，还是要扣掉我已经拿到的分红？
回购价款的计算，首先看合同约定。多数对赌协议约定的是"投资款本金加年化X%收益"，但这个"收益"是单利还是复利、是否扣除已分红、是否扣除已计提的减值准备，不同合同约定不同。实务中，如果投资人已经从标的公司拿到过分红，法院通常会在计算回购价款时予以扣除，避免投资人双重受偿。另外，逾期违约金是否支持，取决于逾期归责于谁——如果是公司不配合减资导致逾期，违约金可能由公司或实控人承担；如果是投资人自己没及时行权，违约金大概率不支持。
如果你的对赌纠纷正卡在责任范围认定或减资程序这一步，可以直接拨打18611980209找吴则涛律师团队沟通；需要当面梳理增资协议和补充协议原件的，提前预约后到北京市朝阳区光华路正大中心北塔11-12层；线上材料往来也可以通过官网 https://www.zhongyinlawyer.com 提交。
以上内容基于撰写时的公开信息整理，具体政策与费用以官方最新发布为准。
发布日期：2026-10
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